του Δημήτρη Κουτσουμπού

Στα χρηματιστηριακά sites έχουν αρχίσει και γίνονται οι πρώτες αναφορές για τις τιμές στις οποίες πρόκειται να λάβουν χώρα οι τραπεζικές ΑΜΚ. Δικαίως γίνεται τόσος ντόρος, καθώς οι τιμές αυτές είναι καθοριστικές για την εσωτερική αξία των μετοχών κατά το dilution. Έχει μεγάλη σημασία να κατανοήσουμε πώς από την τιμή της ΑΜΚ επηρεάζεται αρνητικά ή θετικά το συμφέρον των παλαιών και νέων μετόχων.

Η πρώτη σκέψη είναι πως όσο πιο χαμηλά γίνονται οι ΑΜΚ, τόσo περισσότερες μετοχές εκδίδονται για την κάλυψη του απαιτούμενου ποσού, άρα τόσο μεγαλύτερο είναι το dilution για τους παλαιούς μετόχους. Από την τιμή της ΑΜΚ, ουσιαστικά καθορίζεται η ισσοροπία παλαιών και νέων μετόχων. Έτσι, το συμφέρον όσων συμμετέχουν στις ΑΜΚ είναι να αγοράσουν τις μετοχές σε όσο χαμηλότερη τιμή γίνεται, ενώ για τους παλαιούς μετόχους είναι οι υψηλότερες δυνατές τιμές.

Ας πάρουμε ως παράδειγμα την Τράπεζα Πειραιώς, που εκτιμάται πως θα αντλήσει 2,9δις €. Ανάλογα με την τιμή ΑΜΚ , προκύπτει (βλέπε γράφημα) η συμμετοχή όσων βάζουν το φρέσκο χρήμα και αυτή των υπαρχόντων μετόχων, την επόμενη μέρα. – Για λόγους ευκολίας χρησιμοποιούνται οι προ reverse split τιμές στους υπολογισμούς και τα γραφήματα.

Στην Πειραιώς, λόγω της μικρής τρέχουσας κεφαλαιοποίησης σε σχέση με το ποσό της ΑΜΚ, η συμμετοχή των νέων μετόχων θα είναι ιδιαίτερα αυξημένη. Ως αποτέλεσμα, για αυτούς δεν έχει ουσιώδη οικονομική διαφορά, αν για το το χρήμα που θα συνεισφέρουν λάβουν το 85% ή το 95% της ανακεφαλαιοποιημένης τράπεζας. Αντίθετα, για τους υπάρχοντες μετόχους είναι ζήτημα ύψιστης σημασίας αν θα διατηρήσουν το 5% ή το 15%. Η αξία που διασώζουν στη δεύτερη περίπτωση είναι τριπλάσια από την πρώτη. Το φαινόμενο αυτό φαίνεται παραστατικά στα επόμενα δύο γραφήματα.

Το γράφημα P/BV δείχνει τη σχέση μεταξύ χρημάτων που συνεισφέρουν οι μέτοχοι και της εσωτερικής αξίας που τους αντιστοιχεί μετά την ολοκλήρωση της διαδικασίας. Εμφανίζονται δύο σενάρια. Στο πρώτο λαμβάνονται υπόψη τα μέχρι τώρα δημοσιευμένα οικονομικά αποτελέσματα, ενώ στο δεύτερο υπάρχει η παραδοχή ότι γίνονται πραγματικότητα τα αποτελέσματα του Baseliine Stress Test. Παρατηρούμε ξεκάθαρα, αυτό που εκφράστηκε εξ’ αρχής. Σε όρους λογιστικής αξίας, για τους νέους μετόχους δεν έχει μεγάλη διαφορά αν θα αγοράσουν μετοχές στο 0,001, το 0,01 ή στο 0,10. Ούτως ή άλλως σχεδόν λαμβάνουν συντριπτικό μέρος της μετοχικής σύνθεσης. Η πιο χαμηλή τιμή μετοχής, σημαίνει απλά περισσότερες μετοχές.

Τη πραγματικότητα που είναι πολύ διαφορετική για τους παλαιούς μετόχους την αποκαλύπτει το γράφημα της εκτίμησης για τη λογιστική τιμή της μετοχής μετά την ολοκλήρωση της ΑΜΚ. Και εδώ απεικονίζονται τα δύο προηγούμενα σενάρια. Τα ίδια κεφάλαια που τους αντιστοιχούν παρουσιάζουν μεγάλες διαφορές, ανάλογα με την τιμή της ΑΜΚ. Αν η αύξηση γίνει στα 4 ή στα 6 λεπτά έχει μεγάλη σημασία για αυτούς, αφού το μέγεθος του dilution καθορίζει την αξία που καταφέρνουν να περισώσουν. Όσοι, λοιπόν, ενδιαφέρονται να αγοράσουν μετοχές όλο αυτό το διάστημα προ της ΑΜΚ, οφείλουν να δώσουν μεγάλη σημασία και προσοχή στην τιμή που θα γίνουν οι αυξήσεις.

Εφόσον η ανακεφαλαιοποίηση ολοκληρωθεί αισίως με την τιμή της ΑΜΚ να είναι γνωστή, ο επενδυτής θα ήταν φρόνιμο να αποφύγει να κρίνει την ελκυστικότητα αγοράς με βάση την τιμή της μετοχής. Θα πρέπει αντί αυτού να εστιάζει στην κεφαλαιοποίηση, την εσωτερική αξία και τις προοπτικές της τράπεζας. (Δείτε σχετικά παλιό video του Investorblog: “Τιμή μετοχής: Ανούσια για επενδυτές αξίας”). Ο μόνος λόγος που η τιμή της αύξησης είναι σημαντική, είναι επειδή καθορίζει την ένταση του dilution. Στο τέλος, η κεφαλαιοποίηση είναι αυτή που πρέπει να μας ενδιαφέρει.

Για κάθε Τράπεζα οι συνθήκες είναι διαφορετικές. Η Εθνική στις τρέχουσες τιμές παρουσιάζει μεγαλύτερη κεφαλαιοποίηση. Αν η ΑΜΚ γίνει σε υψηλές τιμές, το dilution δεν θα είναι τόσο μεγάλο, αλλά από την άλλη ίσως υπάρχει ο κίνδυνος στη διαδικασία του Book Building οι επενδυτές να απαιτούν πολύ χαμηλότερες τιμές, που δεν θα αφήνουν μεγάλο ποσοστό στους παλαιούς μετόχους. Έτσι, κάθε τράπεζα χρειάζεται ξεχωριστή ανάλυση. Όπως και να έχει, το μεγάλο στοίχημα στη συνέχεια είναι, επιτέλους, αυτή να είναι η τελευταία τραπεζική ανακεφαλαιοποίηση.

Μπορεί, λοιπόν, οι μικρομέτοχοι να μη μπορούν να συμμετέχουν στη διαδικασία των ΑΜΚ, όπως πολύ εύστοχα έχει επισημάνει ο Στέφανος Κοτζαμάνης στο Euro2day.gr, όμως όπως και να έχει η τιμή των ΑΜΚ σε αυτή τη φάση είναι “όλα τα λεφτά”.

Δημήτρης Κουτσουμπός

*Τα παραπάνω δεν αποτελούν συστάσεις για αγορά ή πώληση αξιών.

*Τα αριθμητικά στοιχεία και τα γραφήματα βασίζονται σε υποθέσεις και εκτιμήσεις. Το Investorblog.gr δε φέρει καμιά ευθύνη για την ακρίβειά τους.

*Αν κανείς πιστεύει στην κερδοσκοπική άνοδο ή την πτώση των μετοχών προς τις τιμές ΑΜΚ, μπορεί να χρησιμοποιήσει την πλατφόρμα του Plus500 για να λάβει θέση Long ή Short.