Μαθήματα από το παρελθόν…(4)

Διαβάστε πρώτα τα:

Μαθήματα από το παρελθόν… (1),(2),(3)

 

 

 

Στη συνέχεια καθώς το χρηματιστήριο άρχισε να υποχωρεί, ενίσχυσα σταδιακά τη θέση μου στις μετοχές που σας προανέφερα και προσέθεσα τις Ακρίτας, Klemmann και Compucon. Η κρίση στην πραγματική οικονομία χειροτέρευε, ενώ οι επιλεγμένες εταιρείες δεν ήταν οι πιο θωρακισμένες στο ενδεχόμενο αυτό. Το ευτύχημα ήταν πως ακόμα υπήρχε αρκετή ρευστότητα (30%) στο χαρτοφυλάκιο, την οποία άργησα να διαθέσω.

 

Πλέον, ήθελα να τοποθετηθώ σε μεγάλες ελληνικές επιχειρήσεις που δραστηριοποιούνται σε αμυντικούς κλάδους. Η συνέχιση της πτώσης σε έντονους ρυθμούς στο τέλος του 2008, μου έδωσε την ευκαιρία να αγοράσω τέτοιες μετοχές σε απίστευτα χαμηλές αποτιμήσεις(Sprider, Jumbo, ΕΥΔΑΠ, ΕΥΑΘ, Frigoglass, S&B…). Τότε, μόνο οι τράπεζες εξακολουθούσαν να είναι ακριβές, παρότι το μέλλον τους άρχισε να διακρίνεται ότι θα είναι επίφοβο. Το ότι τις απέφυγα από τότε μέχρι και σήμερα ήταν η πιο σωστή μου απόφαση, παρότι ήταν αιρετική και αντίθετη προς την επικρατούσα αντίληψη πως η Εθνική και οι άλλες ελληνικές τράπεζες αποτελούσαν ασφαλή καταφύγια.

 

Η σύντομη άνοδος του 2009 ήταν πολύ γενναιόδωρη, ιδιαίτερα με τις τελευταίες αμυντικές επιχειρήσεις που είχα επιλέξει. Ακόμα και σήμερα πολλές από αυτές τις επιλογές αντιστέκονται και εμφανίζουν ηπιότερη πτώση από το ΓΔ. Βέβαια, υπάρχουν και αυτές που έχουν σχέση με την εσωτερική αγορά και έχουν επίσης κατακρημνιστεί. Τα Sprider είναι ένα πολύ χαρακτηριστικό παράδειγμα.

 

Γενικά, κάτι για το οποίο μετανιώνω είναι ότι δεν σόρταρα τις τράπεζες ως αντιστάθμιση, αφού πίστευα πως ήταν πολύ ακριβές και έβλεπα τις δυσκολίες που έρχονταν. Αν το είχα κάνει, θα μου δινόταν η δυνατότητα σήμερα να πραγματοποιώ αγορές από τα κέρδη που θα πραγματοποιούσα.

 

Από την αγορά κάθε μετοχής και από την εξέλιξη που είχε ως επιχείρηση και στο “ταμπλό” μπορούν να βγουν πολύτιμα συμπεράσματα. Εγώ θα ήθελα να σταθώ ιδιαίτερα στις περιπτώσεις της Betanet και της MLS. Για αυτές θα σας μιλήσω την επόμενη φορά…

ΣΥΝΕΧΙΖΕΤΑΙ…

Μήπως είναι καλύτερη για το ΧΑΑ η κρατικοποίηση τραπεζών;

Ζούμε ιστορικές στιγμές για το ελληνικό χρηματιστήριο και το τραπεζικό σύστημα. Οι ελληνικές τράπεζες χρειάζονται μεγάλης κλίμακας ανακεφαλαιοποίηση. Τα ερωτήματα που προκύπτουν είναι το μέγεθος αυτής και ο τρόπος. Εικάζεται πως σε βάθος χρόνου τα ποσά που θα χρειαστούν μπορεί να είναι στην περιοχή των 20-30δις €. Σε αυτή την περίπτωση δεν βλέπω καμία αξία να απομένει στους υπάρχοντες μετόχους. Κοινώς, οι μετοχές τους θα καταλήξουν να αξίζουν μια “κουλούρα”.

Αν, όμως, επαληθευτούν ηπιότερα σενάρια για το ύψος των κεφαλαίων, τότε πραγματικά είναι πολύ δύσκολο κανείς να μαντέψει τι ακριβώς μπορεί  να συμβεί. Αυτό θα εξαρτηθεί από τη διάθεση των βασικών μετόχων να βάλουν το χέρι στην τσέπη ή να παραδεχτούν ότι χάνουν τις τράπεζές τους, αλλά και από τη στάση των πολιτικών. Αν οι Έλληνες πολιτικοί είχαν την εξουσία στα χέρια τους, προφανώς θα δρομολογούσαν τη στήριξη των τραπεζών με τρόπους που ευνοούν τους τραπεζίτες και τους μετόχους τους. Π.χ. θα εκδίδονταν προνομιούχες μετοχές, ή κοινές σε τιμές που να μην πλήττουν ιδιαίτερα τους παλιούς μετόχους και να τους κρατούν στον παιχνίδι. Κοινώς, ο Έλληνας φορολογούμενος θα πλήρωνε τον λογαριασμό. Ευτυχώς, κάποια πράγματα, πλέον, περνούν κάτω από τον έλεγχο ξένων δυνάμεων, οι οποίοι θα είναι σκληρότεροι με τους μετόχους των τραπεζών. Ότι δεν καταφέρουν μόνοι τους μέσω ΑΜΚ, θα τους οδηγήσει σε φοβερό dilution μέσω της προσφυγής στο ΤΧΣ ή σε νέους επενδυτές.

Τι σημαίνουν όλα αυτά για το ΧΑΑ;
ΤΟ ΠΑΡΑΔΕΙΓΜΑ ΕΜΠΟΡΙΚΗΣ-CREDIT AGRICOLE

Αν έχουμε συνεχείς ΑΜΚ αυτές θα προκαλέσουν σοκ στην ήδη δοκιμαζόμενη αγορά καθώς θα αυξήσουν κατακόρυφα την προσφορά μετοχών και θα τη στεγνώσουν από ρευστό. Φαντάζομαι πως κάποιος νέος μεγάλος επενδυτής, όπως είναι οι Καταριανοί, στην αρχή θα επιθυμεί τη συμμετοχή και άλλων δυνάμεων σε μια αύξηση κεφαλαίου Στη συνέχεια, μέσα από συνεχείς αυξήσεις θα επιδιώξει περίπου αυτό που κατάφερε η Credit Agricole με την Εμπορική. Στο τέλος θα κατέχουν σχεδόν το 100% της τράπεζας, ενώ οι παλιοί μέτοχοι μέσω του dilution θα έχουν χάσει σχεδόν τα πάντα. Οι συνεχείς ΑΜΚ θα κοστίσουν ακόμα και στους νέους επενδυτές δισεκατομμύρια, αλλά με την προοπτική ότι θα έχουν μια υγιέστατη κορυφαία τράπεζα που θα αξίζει τα ποσά που δαπανήθηκαν όντας “όλη δική τους”. Τα “κορόιδα” όμως θα σπεύσουν να μπουν αν δουν τις τραπεζικές μετοχές σε τιμές τόσο χαμηλές που δεν έχουν ξαναδεί ούτε στα όνειρά τους. Αυτό θα τους κάνει να μετακινούνται από άλλες, ακόμα και υγιέστερες επιλογές, πιέζοντας τις αποτιμήσεις των πάντων. Μετά από αυτό δεν θα υπάρχει σάλιο στο ελληνικό χρηματιστήριο από τους εγχώριους παίχτες. Θα περιμένουμε τους ξένους έναντι ευτελών ποσών να αγοράζουν τις ελληνικές μετοχές. Κάποια στιγμή, κανείς δεν γνωρίζει μετά από πόσο χρόνο, το ΧΑΑ θα τραβήξει πάλι την ανηφόρα και το μέγεθός του και η αίγλη του θα θυμίζουν τις προ κρίσης εποχές.

ΤΟ ΠΑΡΑΔΕΙΓΜΑ ΤΗΣ ΙΡΛΑΝΔΙΑΣ

Αν τώρα έχουμε αιφνίδιες κρατικοποιήσεις; Αυτό θα σημάνει το μηδενισμό της αξίας των τραπεζικών μετοχών που θα την υποστούν. Η ελληνική αγορά μετοχών που είναι τραπεζοβαρής θα χάσει το μεγαλύτερο μέρος της κεφαλαιοποίησής της και ο ΓΔ λογικά θα δει τις 500 μονάδες, και ίσως όχι μόνο. Η είσοδος κρατικού ή κοινοτικού στην ουσία χρήματος από την άλλη, δεν θα διαταράξει την προσφορά μετοχών και έτσι, ακόμα και αν η κρατικοποίηση ηχεί καταστροφική, δεν θα επηρεάσει στον ίδιο βαθμό τις υπόλοιπες μετοχές σε σχέση με το προηγούμενο σενάριο. Έτσι θα έχουμε ένα χρηματιστήριο δύο ταχυτήτων, όπως στη περίπτωση της Ιρλανδίας, όπου η υπόλοιπη αγορά όχι μόνο έδειξε ανθεκτικότητα, αλλά πολύ γρήγορα ανέκαμψε. Έτσι, η ελληνική χρηματαγορά δεν θα κατακλύζεται από τις μετοχές του χρηματοοικονομικού κλάδου και  θα είναι μικρότερη σε μέγεθος και σημασία. Ο ΓΔ σε αυτή την περίπτωση δύσκολα θα επενέλθει στα προ κρίσης επίπεδα. Όμως, αυτό θα είναι ευεργετικό για τις αποτιμήσεις το υγειών δυνάμεων στο χρηματιστήριο Ακόμα και για το σύστημα, αυτό θα είναι καλύτερο γιατί θα έχει εισέλθει πολύτιμη ρευστότητα από μια “εξωτερική” πηγή.

Το παράδειγμα της Ιρλανδίας. Διαβάστε το σχετικό άρθρο που είχε γραφεί ένα χρόνο πριν.

Φυσικά μπορεί να συμβεί μια μίξη των παραπάνω δύο, με κάποιες τράπεζες να κρατικοποιούνται και κάποιες άλλες να ενισχύονται από ιδιώτες. Τον ρόλο της θα παίξει και η εξέλιξη του ελληνικού χρέος, η κατάσταση της ελληνικής οικονομίας, το μέγεθος των επισφαλειών κ.α.

Από την άλλη, αν η οικονομία γυρίσει πιο γρήγορα από όσο περιμένουμε, οι επισφάλειες αποδειχτούν μικρές και γίνει ένα γερό haircut (50%), μαζί με την επιτάχυνση των μεταρρυθμίσεων και των αποκρατικοποιήσεων, το ΧΑΑ θα κάνει πάρτυ!(λίγη πίεση για την αντιμετώπιση των νέων ζημιών των τραπεζών από τα ομόλογα θα αντισταθμιστεί από τη νέα δυναμική που θα διαμορφώνεται για το μέλλον της ελληνικής οικονομίας).

Σε κάθε περίπτωση το σύστημα που παρουσιάσαμε στο “To ΧΑΑ βουτάει! Στρατηγική για κέρδη!” πιστεύουμε πως θα λειτουργήσει ως ασφαλιστική δικλίδα. Αν ισχύσει το θετικότερο σενάριο, ας πληρώσουμε και κάτι από τα κέρδη μας. Ασφάλεια είναι αυτή!
Τα παραπάνω αποτελούν καθαρά προσωπικές εκτιμήσεις και δεν συνιστούν προτάσεις αγοράς ή πώλησης αξιών.

ALPHA-EUROBANK αλα MIG;

Θυμάστε τι γινόταν την περίοδο πριν λάβει χώρα η μεγάλη ΑΜΚ των 5δις της MIG;(Δείτε ποιά ήταν η θέση μας για το έκτρωμα αυτό σε πάρα πολλά post που είχαν ανέβει στο Investorblog κατά καιρούς). Η μετοχή έγινε “ρουκέτα” με τη βοήθεια των φυλλάδων που υπόσχονταν φοβερές αποδόσεις με την είσοδο αραβικών κεφαλαίων. Ελάχιστοι μπορούσαν να δουν το αυτονόητο. Τα νέα κεφάλαια θα έμπαιναν σε τιμή υποδιπλάσια από αυτή που είχε φτάσει η μετοχή και με λόγο 14νέες μετοχές για κάθε μια παλαιά. Δεν ήθελε και πολύ μυαλό για να καταλάβεις πως το “χαρτί” αργά ή γρήγορα θα κατάρρεε και πως όλο αυτό γινόταν για να βάλει τα χρήματά της η “τυφλωμένη μαρίδα”. Η μετοχή έκτοτε, έφτασε όχι μόνο την τιμή της αύξησης (6,7€), αλλά λόγω των κακών επενδυτικών επιλογών της διοίκησης και της απαξίωσης του ΧΑΑ υποχώρησε μέχρι τα 27λεπτά με τα χρόνια.
Δείτε το γράφημα της ΜΙG την περίοδο της αύξησης και την τελική κατάληξη έως σήμερα.

Η περίπτωση ALPHA-EUROBANK είναι διαφορετική και τα παραπάνω δεν αναφέρονται ως επιχείρημα στήριξης της άποψης πως θα υπάρξει η ίδια κατάληξη, αλλά ως τροφή για σκέψη. To deal μπορεί να προχωρήσει, μπορεί και όχι. Αν προχωρήσει θα είναι ένα καλό σημάδι, αλλά αυτό δεν σημαίνει ότι αυτόματα θα δημιουργήσει κέρδος για τους παλαιούς μετόχους, που ειδικά της Eurobank σώθηκαν στο παρά 5’ σύμφωνα με αρκετά δημοσιεύματα Αν το κλίμα διορθωθεί, μπορεί να δούμε ράλυ στις 2 τράπεζες, καθώς οι εφημερίδες πάλι θα μπορούν να πλέκουν το εγκώμιο της συγχώνευσης. Αυτό, όμως, μπορεί να συμβεί για να μπορέσουν να ξεφορτωθούν καραβιές μετοχών κάποιοι στα συνήθη θύματα. Δεν θέλετε να είσαστε ένα από αυτά;

Κρίνετε νηφάλιοι, προσπαθώντας να ανακαλύψετε βαθιά την αλήθεια, μακριά από τον θόρυβο των “κλακαδόρων”. Οι θριαμβευτικοί τίτλοι στα εξώφυλλα δεν θα πρέπει να σας σαγηνεύουν.

Για αυτό διαβάστε τις πραγματικότητες που δεν θα πρέπει να ξεχνάτε…

ALPHA-EUROBANK: Τι δεν πρέπει να ξεχνάτε…

Οι πραγματικότητες που δεν θα πρέπει να ξεχνάτε

1. Τα ελληνικά ομόλογα, τα επισφαλή δάνεια και η Blackrock είναι εδώ

2. Με βάση τα παραπάνω ο κίνδυνος της κρατικοποίησης πάντα ελλοχεύει.

3. Εφόσον η ALPHA-EUROBANK επιβιώσει από όλα αυτά, θα χρειαστεί κεφαλαιακές ενισχύσεις πολλών δις, τα οποία θα πρέπει να προσθέσετε στη κεφαλαιοποίηση της για να κρίνετε αν είναι φθηνή.

 

Η τιμή που πληρώνετε στο ΧΑΑ (2,26€/μτχ ή 1,2δις κεφαλαιοποίησης για ALPHA και 1,60€/μτχ ή 885δις κεφαλαιοποίησης για EUROBANK) είναι κλάσμα των χρημάτων που στην πραγματικότητα δίνετε. Άρα το πόσο φθηνές είναι οι μετοχές που θα απαρτίζουν το νέο σχήμα δεν εξαρτάται από τα 1,2 ή 3€/μτχ και τα αντίστοιχα δις χρηματιστηριακή αξίας, αλλά από τις κεφαλαιακές ανάγκες που από ότι φαίνεται θα είναι πολύ μεγαλύτερες.

 

Αν όλα όλα τα προβλήματα της Ελλάδας και του τραπεζικού συστήματος αποτελούσαν παρελθόν, φαντάζομαι πως και για τις δύο τράπεζες μαζί, μια δίκαιη αποτίμηση θα ήταν γύρω από την περιοχή των 15δις. Η σημερινή τους αποτίμηση μόλις στα 2δις περίπου.

 

Αν όμως χρειαστούν 10δις κεφαλαιακών ενισχύσεων; Αγοράζετε τις τράπεζες κοντά στη δίκαιη τιμή τους, όταν άλλες μετοχές διαπραγματεύονται 4 φορές κάτω από την πραγματική τους αξία. Αν χρειαστούν περισσότερα; Η τράπεζα καταλήγει στην αγκαλία του κράτους και χάνετε τα πάντα ή σχεδόν τα πάντα. Αν χρειαστούν ελάχιστα κεφάλαια; Αν χρειαστούν 4-5 δις παίρνετε τις μετοχές στο ⅓ της αξίας τους.

 

1η περίπτωση: Κανένα σχεδόν κέρδος

2η περίπτωση: Καταστροφή

3η περίπτωση: Τριπλασιασμός επένδυσης σε βάθος χρόνου

 

Το τρίτο, όμως, δεν θα συμβεί ούτως ή άλλως αν αποκτήσετε ένα καλάθι διαφόρων υποτιμημένων μετοχών του ΧΑΑ πλην τραπεζών;

 

Ας μη μιλήσουμε για τον κίνδυνο να βάλετε τα χρήματα σας σε ΑΜΚ και μετά από χρόνια, πριν γευτείτε τους καρπούς, να έρθει μια ωραία έξοδος από το χρηματιστήριο, όπως στην περίπτωση της Εμπορικής.

 

Τα σενάρια-εικασίες παραδέχομαι ότι είναι το λιγότερο “μπακαλίστικα”. Η πραγματικότητα μπορεί να σε εκπλήξει ευχάριστα ή δυσάρεστα και όλα εξαρτώνται από τις οικονομικές εξελίξεις και την λύση που θα βρεθεί, η οποία σε μεγάλο βαθμό θα είναι πολιτική. Προσωπικά, όμως, θεωρώ πως αυτό θα έπρεπε να είναι το πλαίσιο σκέψης ενός επενδυτή.